Les inflations de la relance
Par Robin Degron
15/09/2020

Après le paroxysme de la crise du Covid19, et en espérant qu’il n’y aura pas de rechute sanitaire majeure, vient le temps de rétablir les équilibres socio-économiques en essayant de limiter les impacts sur l’environnement, voire de jouer la carte, pas évidente a priori, d’une économie verte ou, dit autrement, d’une écologie politique compatible avec la croissance économique.

La relance s’impose donc comme le mot clef de cette rentrée, tant à l’échelle européenne que nationale. Les enveloppes ont été arrêtées. Elles sont substantielles et interdépendantes. A l’Union européenne de décaisser 750 Md€ d’ici 2022, en empruntant deux tiers de la somme en son nom propre.
Viendra en sus un nouveau cadre financier pluriannuel 2021-2027 à hauteur de 1052 Md€, un peu en retrait par rapport à l’agenda financier 2014-2020, Brexit oblige puisque le Royaume-Uni était le troisième contributeur net au budget communautaire.
A la France, quant à elle, de mettre sur la table un plan de relance de 100 Md€ dont 40% seront financés par l’Union européenne.

Une dette européenne, assez circonscrite en volume et dans le temps, se crée. Celles des Etats-membres se creusent, semble-t-il indéfiniment et finalement sans douleur apparente. En France, l’endettement public atteindra environ les 120% PIB d’ici fin 2020 et il n’est pas question de rehausser les prélèvements obligatoires selon l’actuel gouvernement. Il est vrai que la Nation, qui a vu naître la TVA (1954), est déjà championne du Monde en la matière avec pratiquement 45% de son PIB en impôts, taxes et charges sociales diverses (données fin 2019, avant la perte estimée d’environ 10% du PIB consécutif à la crise en 2020 qui altère forcément sensiblement les ratios en proportion de la richesse intérieure).

Heureusement, la Banque centrale européenne est, pour l’instant, fort accommodante et rachète les dettes souveraines, notamment celles de la France aux banques privées, spécialistes des valeurs du Trésor. Tout irait donc pour le mieux dans le meilleur des mondes.
Oui mais attention, la menace d’inflation pourrait contrarier la générosité de la BCE, faire remonter les taux d’intérêt et réduire le volume des programmes de rachat d’actifs souverains.
En réalité, l’équilibre de la relance repose tout entier sur la stabilité des prix (1). Attention derechef à l’horizon de la réflexion et aux illusions monétaires.
Les ressources à disposition du développement humain ne sont pas infinies. « A long terme, nous serons tous morts » disait John Maynard Keynes. Ne lui en déplaise, si l’espérance de vie d’un individu est finie, il n’en va pas de même d’un corps social. Il convient aussi d’inscrire la réflexion dans une perspective de développement durable et intergénérationnelle (2).
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L’inflation au sein de l’Union européenne et donc en France est avant tout affaire de droit. Il convient par conséquent d’en revenir aux fondements de la Banque centrale européenne et du Système européen des banques centrales (SEBC) dont la Banque de France n’est qu’un cas particulier.
Les missions et les statuts du SEBC sont définies dans le Traité sur le fonctionnement de l’Union européenne (TFUE) et précisées dans un protocole annexé au TFUE.
C’est l’article 127, paragraphe 1, du Traité qui fixe l’objectif principal : « L’objectif principal du Système européen de banques centrales […] est de maintenir la stabilité des prix ». Et de poursuivre : « Sans préjudice de l’objectif de stabilité des prix, le SEBC apporte son soutien aux politiques économiques générales dans l’Union, en vue de contribuer à la réalisation des objectifs de l’Union, tels que définis à l’article 3 du traité sur l’Union européenne ».

L’Union européenne poursuit de nombreux objectifs au titre de l’article 3 du TFUE, au nombre desquels figure « le développement durable de l’Europe fondé sur une croissance économique équilibrée et sur la stabilité des prix et une économie sociale de marché hautement compétitive, qui tend au plein emploi et au progrès social ». Ainsi, la stabilité des prix constitue non seulement l’objectif principal de la politique monétaire conduite par la BCE mais aussi un objectif de l’Union dans son ensemble.
Le maintien de la stabilité des prix apparaît – de Droit – comme la contribution la plus importante que la politique monétaire puisse apporter à la réalisation d’un environnement économique jugé favorable et d’un niveau d’emploi que l’UE espère élevé.

Reste à s’entendre sur le seuil de stabilité des prix.
Pour l’atteindre, la BCE a établi une définition quantitative qui passe un taux annuel d’inflation        « inférieur à, mais proche de 2 % à moyen terme », tel que mesuré par l’indice des prix à la consommation harmonisé (IPCH).

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Profitant de la faiblesse du taux d’IPCH, que nous confondrons avec le taux d’inflation dans la suite de ce papier, la Banque centrale européenne a entamé depuis la crise de la dette souveraine de 2008 une politique dite d’assouplissement quantitatif ou quantatitive easing.
Celle-ci consiste à créer de la monnaie sous forme de ligne de crédit sur le compte de la banque centrale (l’expression de « battre monnaie » et de « faire tourner la planche à billet » n’a plus guère de sens aujourd’hui compte tenu de la dématérialisation de la politique monétaire).

Le SEBC injecte ensuite les liquidités dans l’économie en achetant des bons souverains aux institutions financières qui les acquièrent en premier lieu (ex. banque, compagnie d’assurance, fonds de pension). Le système bancaire dispose ainsi de davantage de financement et peut ainsi prêter à des taux faibles aux entreprises ainsi qu’aux ménages avec l’objectif de stimuler l’investissement et la consommation.
En théorie, une fois la croissance revenue et surtout l’inflation frémissante, le SEBC devrait revendre ses actifs afin de détruire la monnaie créée au moment de la crise et d’éviter une hausse de l’IPCH supérieur au 2% de référence.

Force est de constater que la dernière étape du processus de quantitative easing n’a pas encore été engagée et qu’elle risque de ne pas l’être avant longtemps. Suivant la voie tracée par son prédécesseur à la tête de l’Eurosystème, Mario Draghi, la nouvelle gouverneure de la BCE Christine Lagarde a prolongé et amplifié une politique monétaire très accommodante.

Après un temps d’hésitation qui doit beaucoup à la réticence de l’Allemagne au sein du directoire de la Banque centrale à laisser aller le programme de rachat des actifs souverains, le SEBC a finalement annoncé le 19 mars 2020, au tout début de la nouvelle crise du Covid19, l’augmentation de ses rachats à hauteur de 1 100 Mds €, uniquement sur le marché secondaire. Le programme a encore été renforcé par décision du 4 juin 2020 avec une extension de 600 Md€.

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Cette option volontariste de la Banque centrale européenne heurte une des lois fondamentales de l’économie monétaire. Selon l’économiste libéral américain Milton Friedman, « L’inflation est toujours et partout un phénomène monétaire en ce sens qu’elle est et qu’elle ne peut être générée que par une augmentation de la quantité de monnaie plus rapidement que celle de la production » (1970).
Contredite par la BCE, et avant elle par la Banque centrale du Japon (BoJ), qui avait expérimenté en grand le quantitative easing au début des années 2000 pour relancer l’économie de l’archipel, cette « loi » est en fait avant tout invalidée par les faits.

Au cours des années 1980, la masse monétaire mondiale a en effet cru plus vite que le PIB alors que l’inflation diminuait. Dans les années 1990, cette même masse monétaire a enflé dans les mêmes proportions que la production sans pour autant entraîner une hausse des prix.
Pire, depuis la crise de la dette souveraine de la fin des années 2000, les banques centrales ont injecté énormément de liquidités pour racheter des actifs souverains, beaucoup plus que la croissance de la richesse produite et les prix ont eu plutôt tendance à baisser (déflation).
Dit globalement, selon les données de la Banque mondiale, de 1981 à 2018, la masse monétaire globale est passée d’environ 63% à 124% du PIB mondial alors que l’inflation chutait d’environ 11% à 2,4% sur la même période.

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La crise économique associée à la crise sanitaire du Covid19 ne laisse pas présager une dégradation de l’inflation à court et moyen terme. Les dernières analyses de la Banque de France publiées en juin 2020 sont formelles.
Le scénario macroéconomique présenté repose sur l’hypothèse d’un recul de 10,3% du PIB français en 2020. Après ce choc, un rattrapage progressif s’étalerait sur trois ans avec un retour au niveau d’activité de la fin 2019 vers le mi-2022 (croissance 6,9% en 2021 et de 3,9% en 2022).
Dans cette perspective, l’inflation (l’IPCH précisément) deviendrait temporairement négative fin 2020, la baisse du prix du pétrole se conjuguant alors à la baisse de l’activité. L’inflation s’établirait à 0,4% pour l’ensemble de l’année 2020 pour se redresser légèrement en 2021 (0,5%) et 2022 (0,9%) sans toutefois menacer d’atteindre la limite des 2%.

Cette faiblesse globale de l’IPCH cache cependant des tensions sur les prix d’un certain nombre de produits et services. C’est par exemple le cas de l’inflation sur des produits alimentaires non transformés qui s’établissait en avril 2020 à 12,2 %. De même, la mise en œuvre de certaines mesures sanitaires devrait provoquer une hausse des coûts sectoriels, qui pourrait être transmise au consommateur final.

Pour autant, les forces macroéconomiques qui déterminent l’inflation sont clairement orientées à la baisse et devraient dominer en matière d’évolution du niveau général des prix. La forte baisse récente du prix du pétrole devrait en particulier provoquer un recul sur un an du prix de l’énergie, de près de 9 % au deuxième trimestre 2020.
Cette baisse du prix des intrants devrait se diffuser progressivement vers les composantes hors énergie de l’inflation. Par ailleurs, la dégradation de l’activité pèsera vraisemblablement sur la progression des prix. L’IPCH hors énergie et alimentation a déjà fortement baissé début 2020, avec des chocs importants notamment s’agissant des prix des transports, de l’hébergement-restauration et des communications.
Avec la faible inflation enregistrée globalement dans le monde eu égard au caractère international de la crise du Covid19, les prix des produits importés progresseront peu. Au plan intérieur, il est attendu que la dégradation du marché du travail pèse sur l’inflation, notamment dans les services, et face à l’ampleur du choc de demande, que les entreprises compriment leurs marges, au moins à court terme.
Enfin, l’évolution de la parité Euro/Dollar en faveur de l’Euro devrait contribuer à réduire le coût des importations, en particulier d’énergie, et donc encore faire pression à la baisse sur les prix.

Ainsi, la messe est dite d’ici 2022.
Nous sommes dans une période de basse inflation qui ne devrait pas appeler de réaction de la part de la Banque centrale européenne visant à réduire son programme de rachat d’actifs souverains et par là-même à pousser les banques à prêter aux Etats-membres, en particulier la France, à des taux d’intérêt relevés. La sphère publique peut donc continuer de s’endetter et financer, sans augmenter les prélèvements obligatoires, les politiques publiques et le plan de relance.

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Tout va donc pour le mieux dans le meilleur des mondes ? A court-moyen terme, oui, sans doute sur le plan de l’inflation du moins et de la possibilité de s’endetter à moindre frais. Cet horizon n’a rien de négligeable en France puisqu’il correspond à la prochaine échéance électorale présidentielle et législative.
Pour la seconde partie de l’actuelle mandature, le gouvernement a donc les coudées franches sur le plan financier pour résoudre la crise socio-économique qui gronde. Mais quid du long terme ? Après 2022 viendra le temps de conclure le plan de relance européen décidé en juillet 2020, de solder le plan de relance national du début septembre de la même année et de revenir, sans doute, à l’orthodoxie macro-budgétaire communautaire mise en suspens au démarrage de la crise sanitaire. Mais au-delà de cette perspective de moyen-long terme qui marquera le début de la XVIème législature, il convient de voir plus loin et de penser aux générations futures.

Au-delà des illusions monétaires qui permettent d’anesthésier les effets macroéconomiques de la crise, ne nous y trompons pas. Nous allons vers un monde de rationnement et donc d’inflation en termes réel, loin des approches théoriques et strictement monétaire développées par Milton Friedman. Les tendances sont claires sur des champs aussi fondamentaux que l’énergie, la matière, l’agriculture ou qu’un climat favorable à la vie.

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S’agissant de l’énergie, le moment où l’extraction mondiale de pétrole aura atteint son maximum se rapproche et fragilise nos systèmes de mobilités individuelles et aéroportées. Selon l’Agence internationale de l’énergie (2018), le « peak oil » se situe en 2025.
A force de progrès techniques dans l’exploitation des hydrocarbures et de mise en production du gaz de schiste américain, on avait eu tendance à oublier l’essentiel à savoir l’inévitable épuisement des réserves d’un combustible dont les stocks sont par nature finis puisque fossiles.
Sans parler des dommages environnementaux liés à l’industrie pétrolière, déjà les coûts de production s’envolent et tendent, sans même à invoquer des externalités écologiques néfastes, à limiter la production comme c’est par exemple les cas aux Etats Unis d’Amérique où, dès novembre 2019, bien avant la crise sanitaire et ses effets dépressifs sur la consommation, le cabinet ShaleProfile (US Shale oil & gas production data, mai 2020) annonçait la baisse des volumes exploités.

On pourrait dire qu’avec l’avènement de la société numérique et la possible dématérialisation des échanges, la question de la mobilité et donc des carburants deviendra secondaire. Sans entrer sur le terrain de la nécessité de préserver de véritables relations humaines, en restant sur le terrain des pénuries annoncées, songeons à la raréfaction des métaux rares indispensables à la fabrication des terminaux, ordinateurs et autres téléphones ou objets connectés.

Selon le Joint Research Center de la Commission européen (2020), pour atteindre la neutralité carbone que l’UE vise, il lui faudrait, d’ici 2030, 18 fois plus de lithium qu’actuellement, 5 fois plus de cobalt. A l’échéance 2050, les prévisions communautaires tablent sur une augmentation nécessaire d’un facteur 60 pour le lithium, d’un facteur 15 pour le cobalt.
Les besoins en métaux rares de la transition bas carbone couplée à la transition numérique sont quasi exponentiels. Histoire de ramener les ambitions européennes aux réalités physiques de la Terre, rappelons que les réserves inventoriées de lithium ne permettraient que de tenir trois ans si, du jour au lendemain, les besoins en la matière étaient effectivement multipliés par 60.

Loin des questions énergétiques et industrielles touchant à la transformation de la matière et nos mobilités à longue ou moyenne distance, en termes éminemment concrets et proches du quotidien de tout à chacun, les perspectives sont inquiétantes également dans le domaine de la production agricole, donc de la nourriture indispensable à la survie de l’espèce humaine. Selon la FAO (2009), d’ici 2050, on s’achemine vers une pénurie alimentaire massive sous le double effet de l’accroissement de la demande mais aussi de la réduction de l’offre.

L’accroissement de la population d’environ 2,3 Mds d’individus de 2010 à 2050 demeure le principal facteur de tension. Cette tendance démographique rencontre malheureusement là celle de la réduction de la production et des surfaces arables qui sont particulièrement impactées par le dérèglement climatique (double effet de la sécheresse terrestre et de la remontée du trait de côte) : ainsi d’ici la fin du siècle, en Afrique et en Asie, là où la démographie est la plus forte, les pertes de production pourraient avoisiner les 30% par rapport à 2010.

Sur le climat enfin, et indépendamment de l’effet indirect sur la production agricole et l’alimentation, sur le simple aspect de la température qu’il fait et des épisodes parfois catastrophiques liés aux dérèglements atmosphériques dont la fréquence tend à s’accentuer, en particulier en zone intertropicale mais également dans les systèmes tempérés (ex. feux de forêt, ouragans, inondations), il ne faut pas être grand clerc pour entrevoir une tension croissante sur le coût de la vie, en commençant par celui de nos assurances.
Selon l’étude publiée en 2015 par la Fédération française des assurances sur les conséquences du changement climatique sur ce secteur d’ici 2040, les coûts cumulés des dégâts liés à la sécheresse, aux inondations, aux submersions marines et aux effets du vent, sur la période 2013-2040, augmenteraient de 90% en euros constants par rapport à ceux de la période 1988 – 2013.
Les dégâts cumulés causés par les aléas naturels dans les 25 prochaines années sont ainsi estimés à 92 Mds€ ce qui représenterait une augmentation de 44 milliards d’euros par rapport aux coûts occasionnés sur la période de référence.

Les contraintes physiques, pas toujours facilement convertibles en données financières, finissent pourtant par se rappeler à nos comptes courants. Nos sociétés et leurs gouvernements ne pourront pas faire longtemps l’impasse sur la finitude du Monde, de l’énergie et de la matière à en tirer, ou encore d’un climat suffisamment apaisé qu’il convient de maintenir sur Terre pour continuer d’y vivre, tout simplement.

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Comment relier le court-moyen terme et le long, voire très long terme ? Au-delà du débat sur l’inflation et le financement par la dette des plans de relance européen ou nationaux, l’enjeu se porte sur notre rapport à l’économie réelle de l’énergie et de la matière. Les orientations prises par l’Europe et la France vont globalement dans le bon sens avec une priorité mise sur la rénovation thermique des bâtiments, notamment publics, et sur le soutien à la mobilité collective.
L’impulsion enfin donnée à une filière hydrogène est également de bonne augure. Il faudra sans doute investir massivement dans la recherche & développement qui est l’enjeu sous-jacent clef des années à venir.
Dans la logique positiviste comtienne, sans doute l’innovation nous permettra-t-elle de négocier une transition bas-carbone a priori délicate à opérer sur le plan socio-territorial. A ce titre, on doit souligner le renforcement du budget alloué à la recherche française, en particulier celui à disposition de l’Agence nationale de la recherche qui va profiter de la future loi de programmation pluriannuel pour la recherche 2021-2030 (LPPR).

Au sens strictement budgétaire, la part du PIB allouée à la recherche devrait atteindre les 3% en 2030 contre 2,2% actuellement. L’effort est loin d’être négligeable et pourrait aboutir à doubler le taux de soutien des appels à projet ANR aujourd’hui autour de 15% pour atteindre environ 30%.

Au sortir d’un plan de relance massif en faveur de l’investissement matériel et immatériel, plan en réalité porté par plusieurs vecteurs juridiques tant à l’échelle nationale qu’européenne, la France et plus largement les Etats-membres de l’Union seront-ils sur une trajectoire de développement durable ?
Pas sûr mais une chose est certaine, pour prendre ce chemin, il faut commencer par réduire les consommations d’énergie et les émissions GES de nos bâtiments et augmenter la part des transports collectifs.
« Un voyage de mille lieues commence par un pas » selon Lao-Tseu. Alors, engageons sans plus tarder cette longue marche.

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Non, nous ne sommes pas dans un Monde inépuisable. La monnaie et les risques d’inflation, à court-moyen terme, ne doivent pas nous détourner de la réflexion essentielle sur l’économie des ressources naturelles, énergies fossiles ou matières premières, qui seront de plus en plus comptées et qui impliqueront – forcément – une tension croissante sur leur prix pour les consommateurs finaux.
Passé le temps des illusions monétaires mises en scène par les « banquiers centraux magiciens », il va falloir apprendre la parcimonie.
La pire des inflations n’a pas, au commencent, un visage financier, elle prend la forme d’un espace-temps de ressources naturelles qui se contracte jusqu’à rendre impossible l’écoulement des jours heureux, insouciants, dont on ne savoure, que trop tard, la valeur.

Robin Degron
15/09/2020

Robin Degron est ancien élève de l’ENA, professeur associé de droit public à l’université Paris 1 – Panthéon-Sorbonne (HDR Géographie), maître de conférence à Sciences Po et conseiller scientifique de Futuribles. Docteur en géographie économique, DEA en biométrie ancien ingénieur de l’ENGREF, Directeur d’un EDPA à la HPA de Dauphine.Rédacteur en chef adjoint de la Revue Gestion&Finances publiques.
Il est l’auteur de six livres et de plusieurs articles sur le développement durable et l’organisation spatiale des pouvoirs sous contrainte financière, thème de son HDR. Robin Degron est en outre Conseiller spécial auprès de France Stratégie.
Haut fonctionnaire des finances, Robin Degron a eu des expériences administratives multiscalaires et construit une réflexion sur le développement durable des territoires d’Europe, son organisation, ses moyens.
Conseiller référendaire à la Cour des comptes, Première chambre (2015-2018).